一、事件概述
　　3月30日公司发布2019年年报，全年实现营业收入76.53亿元，同比+14.47%；实现归母净利润9.02亿元，同比+5.23%；基本EPS为1.09元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司拟每股派发现金红利0.4元（含税）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　二、分析与判断
　　营收增速符合预期，税费及毛利下滑拖累利润增速
　　2019公司实现营收/归母净利润76.53/9.02亿元，同比分别+14.47%/+5.23%。总体看，公司营收端增速符合公司指引预期，利润端增速低于预期，主要受所得税大幅增加（同比+105%，影响利润约7600万）、白糖业务亏损（影响利润约5000万）、YE项目折旧增加（影响利润约2400万元）、销售费用增加（影响利润约1900万）等多方面因素影响。2019年，公司毛利率35.00%，同比-1.32个百分点，主要受糖价下跌导致白糖业务亏损、YE业务销量未及预期导致折旧摊销上升所致。期间费用率15.93%，同比-4.90个百分点；销售费用率11.57%，同比+0.26个百分点；管理费用率3.34%，同比-4.26个百分点；财务费用率1.02%，同比-0.91个百分点。销售费用率上行主要受海外市场开发费用增加及海外总部运营费用增加所致。
　　2019Q4单季度营收/净利润分别为20.93/2.36亿元，同比+17.13%/+28.96%。Q4单季度毛利率33.97%，同比-4.04个百分点；期间费用率16.52%，同比-7.76个百分点；销售费用率11.78%，同比-1.30个百分点；管理费用率3.42%，同比-6.27个百分点；财务费用率1.32%，同比-0.19个百分点。
　　酵母销售均价保持平稳，产量及产能均有小幅提升
　　2019年酵母发酵总产量为25.8万吨，同比+8.9%；酵母及深加工产品生产量/销售量分别为27.56/27.15万吨，同比分别+4.63%/+7.92，酵母销售均价约2.16万元/吨，同比-0.49%。总体看，19年公司酵母及深加工产品销售均价保持平稳，产量同比小幅提升。2019年，公司通过埃及新产能投放、内部技术改造等方式扩张产能约9.6%，酵母类产品总产能为25.8万吨。产能储备上，目前埃及酵母抽提物项目已如期建成投产；新疆可克达拉年产3.2万吨酵母制品绿色制造项目、宜昌总部研发综合体项目已开工建设；20年睢县公司产能有望扩建6600吨。我们预计2020年公司仍将保持稳定的投资支出，投资额将在6~7亿元左右。公司产能建设储备项目较多，未来产能及产量仍有稳步提升的空间。
　　线上销售占比持续提高；多业务保持高速发展，协同效应得到强化
　　2019年公司线上渠道实现收入26.63亿元，同比+61.12%；销售额占比35.03%，同比+10.06个百分点。公司线上业务增速明显高于整体增速，线上线下渠道协同加强。2019年公司酒精和燃料乙醇的酿造业务、保健品业务、OEM业务，增速均超过25%；动物营养、微生物营养、植物营养业务增速也超过15%。上述业务增速均高于酵母主业，多业务协同作用得到强化。
　　三、盈利预测与投资建议
　　根据公司业绩指引，我们小幅调整盈利预测。预计20-22年公司实现营业收入87.17/98.46/111.83亿元，同比+13.9%/+13.0%/+13.6%；实现归属上市公司净利润10.12/11.56/13.04亿元，同比+12.3%/+14.2%/+12.8%，对应EPS为1.23/1.40/1.58元，目前股价对应PE为26/23/21倍。公司目前估值处于长期估值中枢位置，行业地位稳固、下游消费稳定、成本转嫁能力强，长期成长确定性高，维持“推荐”评级。
　　四、风险提示
　　业务扩张速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。