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交通运输/餐饮旅游行业研究报告:民生证券-交通运输/餐饮旅游行业周报:中国免税行业的成长边界与竞争格局变化-200706

行业名称: 交通运输/餐饮旅游行业 股票代码: 分享时间:2020-07-05 21:25:57
研报栏目: 行业分析 研报类型: (PDF) 研报作者: 顾熹闽
研报出处: 民生证券 研报页数: 13 页 推荐评级: 推荐
研报大小: 965 KB 分享者: chx****02 我要报错
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【研究报告内容摘要】

  报告摘要:本周(20200628-20200703),主要大盘指数上证综指/深证成指/沪深300分别+5.8%/+4.8%/+6.8%,申万休闲服务指数/申万交运指数分别+27.2%/+4.1%
  本周观点:
  近期免税板块表现亮眼,本周我们主要汇报近期交流中遇到的主要问题:
  一、中国免税业成长的边界在哪里?根据我们在离岛免税新政前做的匡算,考虑到2019年中国居民境内免税购物转化率在机场、离岛两个渠道较韩国居民更低,我们认为伴随免税运营商的运营能力提升+政策红利的持续释放,未来中国居民境内免税购物转化率至少有一倍以上的提升空间,这意味着中国免税市场的容量至少可以突破1000亿。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】分渠道看,我们预计国内免税市场销售规模应在1500亿之上:
  (1)离岛免税市场规模1000亿+。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)在海南离岛免税新政之后,客流+客单价提升空间巨大:(a)购物人次:2019年,离岛免税旅客的购物转化率仅为14%,较济州岛33%的本国居民购物转化率相比为低。而在自贸港建设的大背景之下,海南离岛免税目前在购物限额、品类丰富度方面都较过往出现较大提升,而品牌丰富度及商品价格,则有望随中免销售规模的扩大+新晋“玩家”的出现得到显著丰富。我们预计在转化率翻倍假设,目前离岛免税购物人次有望翻倍增长至近800万人次;(b)客单价:我们此前已对客单价的变化进行过测算,我们预计在化妆品购物件数增加+行邮税起征点取消背景下,离岛免税客单价有望增长至7.8K-17K。综合以上测算,我们认为乐观情景下离岛市场规模有望突破1000亿。
  (2)市内免税:预计京沪市内免税店初期销售规模有望达到100亿。其中,在机场出境旅客购物转化率(10%)+客单价(4500)的假设前提下,我们预计北京市内免税销售规模40亿、上海为60亿。需要注意的是,京沪机场国际旅客中,中转旅客占比较高,该部分旅客无法到市内,因而对市内免税店的销售规模构成制约。此外,目前市内免税政策及品牌商支持力度仍不明朗,因而仍需对政策和品牌商进行持续跟踪。
  (3)机场免税:我们维持对上海机场远期300亿销售规模的预测,此外首都机场+大兴机场销售规模也有望突破100亿规模,白云机场的销售规模远期预计接近70亿。具体测算可参照我们去年外发报告《机场免税行业深度研究:空间与竞争格局展望》。
  二、牌照增发背景下,中国免税行业竞争格局的思考:
  (1)“水大鱼大”,行业高速增长阶段,各方均受益。特别是对于离岛免税市场而言,由于政策红利快速释放,运营商一线门店KPI完成难度较低,即使未来离岛免税市场出现新的竞争者,各家之间进行价格战的必要性也不高;
  (2)价格战是否出现,需考虑客源结构属性。当前市场对免税业竞争格局的担忧主要源于韩国市场现状,但众所周知的是,韩国免税市场客源结构以中国代购为主,中国代购挟中国市场客源以获得高额佣金,这是韩国市内免税店利润率低的核心原因。而中国免税市场是To C市场,下游客群分散,对免税运营商无议价能力;
  (3)同时,客源结构的不同,也决定了品牌商对中韩两国市场的价格战持不同态度。如上文所述,韩国市场以外国旅客为主,免税运营商之间的价格战不会影响品牌商在韩国国内有税市场的生意。而中国免税市场以本国客源为主,免税店价格战势必影响品牌商在中国有税市场生意。因而,各家之间如有价格战苗头,品牌商也会从供应端快速介入。
  综上所述,我们认为中国免税行业竞争格局短期走向适度竞争,不会带来恶性价格战。但短期促销活动或会增加,而由此带来的销售规模增长,也能够为免税运营商向上游获取更优的采购价格提供帮助,最终毛利率在销售端和采购端的一升一降,将会抹平对净利率的影响。
  投资建议
  (1)免税:行业中长期逻辑未变,政策放松预期强烈。首推中国国旅,同时推荐格力地产(拟收购珠海免税集团)。机场受制于疫情影响,客流受挫致短期业绩承压,但上海机场、白云机场中长期逻辑未变,非航免税租金收入确定性强,建议等待合理估值水平,或国内外疫情平稳布局,推荐上海机场。
  (2)快递&供应链:推荐顺丰控股,短期电商件持续放量,中长期供应链业务有望为其带来第二增长曲线,同时推荐低估值,高分红的厦门象屿;
  (3)关注低估值&困境反转的航空、酒店板块。
  风险提示
  国内疫情二次扩散导致居民出行意愿回落;海外疫情扩散对外贸部门的压力向内需传导抑制消费;免税行业政策落地进展低于预期。
  

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