■本周我们发布了《低温乳制品系列报告—巴氏奶消费风起正当时》，阐述了过去制约巴氏奶快速发展的痛点以及当前发展状况，本专题继续就市场关心的几个问题如价格能否打开、销售半径能否增大、奶源能否支撑等进行思考和回答。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
　　■巴氏奶的价格能否打开？巴氏奶联盟提高话语权、持续增强消费者教育、产品升级宣广“鲜”“活”卖点，巴氏奶价格天花板可以打开。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2019年11月中国奶业新鲜峰会发布《首届中国奶业新鲜峰会》上海宣言，拉开推动“新鲜巴氏乳”国家标准出台的序章，推动活性物质指标成为新鲜巴氏乳第一标准。我们观察到越来越多的巴氏奶企业将巴氏奶特有的活性物质标注在包装的醒目位置，强化消费者对巴氏奶营养成分的认知，显著区隔UHT常温奶。产品结构不断升级，打开价格天花板。2019年光明的高端鲜奶系列优倍、致优增速20%、50%以上，2019年推出超高端娟珊系列，价格高于基础款200%，推出即出现缺货现象，巴氏奶进一步细分优倍0脂肪、50%减脂、0乳糖产品，满足消费者细分需求，价格带不断上移。以上海等成熟市场为标杆，通过产品结构不断升级，高端产品打开价格天花板。
　　■巴氏奶销售半径能否增大？冷链物流发展提高巴氏奶运输半径。我国冷链全产业链发展快，2018年公路冷链运输车保有量、低温冷库容量、商用制冷柜数量增29%、10%、15%，冷链物流市场规模达3035亿元，同比增长19%。特别是以生鲜电商为代表的网购平台的发展促进生鲜品规模扩大、冷链运输效率提升。巴氏奶保质期短但消费频次高，要求高周转，生鲜电商充当终端网点+送奶工角色，直接连接厂商和消费者，减少巴氏奶供应损耗、提升配送效率的同时亦扩大消费人群。此外，超巴技术延长保质期，扩大销售半径。超巴氏杀菌技术通过新的加工工艺、技术装备或者包装技术，解决巴氏杀菌乳货架期短的问题，使得产品的保质期延长一倍，货架时间更长，销售半径进一步扩大。例如光明推出“新鲜牧场”鲜奶产品，保质期15天，目前在部分上海以外地区以及低线城市销售。
　　■奶源能否支撑？牢固掌握城市周边奶源，以销售拉动奶源建设。巴氏奶业务的关键因素即为当地奶源，区域性乳企往往自有牧场或与当地牧场存长期稳定合作关系，长期经营当中对周边奶源控制力强。由于巴氏奶企业前期整体规模增长相对缓慢，奶源建设存在停滞情况，但随着销售拉动，奶源建设有望重启同步。行业集中度分散，存在并购机会。巴氏奶主体以区域性乳企为主，且存在较多小规模企业，例如辽宁省生产巴氏奶的企业有15家、福建省8家、河南14家等。部分小规模乳企盈利水平较低且受到强势区域龙头挤压，成长性弱，因此行业中不乏并购整合机会。围绕核心城市的巴氏奶产量仍有提升空间。将巴氏奶产量/当地生鲜乳产量计算，就算是巴氏奶消费水平较高的辽宁、福建、云南、山东，其巴氏奶产量也仅占生鲜乳产量的12.3%、50.5%、12.7%、4.1%，大部分地区不及5%。随着巴氏奶消费需求提升，通过城市奶源用途的市场化调节（靠近消费地更多生产巴氏奶，而奶源丰富地区生产长保牛奶），巴氏奶产量仍有提升空间。
　　■核心推荐：上半年食品股业绩兑现良好，大餐饮板块的三全食品/安井食品/双汇发展，大休闲板块的洽洽食品、三只松鼠、盐津铺子、妙可蓝多、百润股份；调味品板块的涪陵榨菜、中炬高新、恒顺醋业。乳业推荐排序：中国飞鹤、光明乳业、伊利股份，光明乳业最近三年还原利润均在7亿元左右（剔除资产减值损失，以及提前确认递延所得税资产的影响），真实利润低估。
　　■风险提示：疫情持续时间超预期；估值有一定泡沫风险。