事件
　　公司按照双轮驱动的发展战略，以全业务链体系作为依托，努力构建包括财富管理、机构服务、投资管理和国际业务在内的各大主要业务条线的竞争优势，各项业务保持良好发展态势。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
　　2019年，公司实现营业收入248.63亿元，同比增长54.4%；归母净利润为90.02亿元，同比增长78.9%；扣非归母净利润为88.34亿元，同比增长76.4%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）其中，2019Q4单季度实现营业收入71.13亿元，同比增长98.19%，环比增长7.07%；实现归母净利润25.61亿元，同比增长363.15%，环比增长7.43%。基本每股收益为1.04元/股，同比增长57.58%；加权平均ROE为7.94%，较去年增长2.62PCT。公司业绩提升主要源于2019年以来证券市场行情回暖，公司自营投资收益大幅增长。
　　结构占比方面，代理买卖证券业务净收入、证券承销业务净收入、资产管理业务净收入、利息净收入、自营业务净收入的营收占比分别为18.12%、6.76%、12.33%、9.32%、36.92%。Q4单季度相应的占比分别为12.52%、10.50%、8.21%、6.56%、45.37%，自营占比有所提升。
　　投资要点
　　1.数字化转型一马当先，股基交易量位列榜首
　　报告期内，集团对财富管理工作平台进行全面重构，推出了集洞察客户、严选方案、精准服务和过程管理于一体的投顾工作云平台“AORTA”，形成了集团财富管理业务的重要中台支撑。公司积极推进投资顾问专业人才队伍和财富管理服务能力建设，截至2019年末，母公司从业人员中投资顾问占比超过30%；持续优化升级移动平台“涨乐财富通”的业务功能及服务内容，升级7.0版本，推出“智能资产配置”、“投顾服务线上化”、“智能助手”、“场景化理财”等系列特色服务，为客户提供一站式财富管理解决方案。截至2019年末，公司财富管理平台拥有近1400万客户，客户账户总资产3.35亿元，同比增长36%；投顾工作平台金融产品销量达3744亿元。“涨乐财富通”年度平均月活数为755.03万，截至报告期末月活数为779.40万，月活数位居证券公司类APP第一名。报告期公司财富管理业务收入92亿元，同比增长15%。
　　2019年股票基金交易量合计人民币20.57万亿元，排名行业第一。其中，股票交易量19.40万亿元，同比增长45.86%。公司代理买卖证券业务净收入41.08亿元，同比增速为21.32%；单从Q4来看，代理买卖证券业务净收入8.91亿元，同比增速19.38%，环比增速为-8.60%。公司股基交易量增速高于代理买卖证券业务净收入增速，主要系佣金率下降。据年报数据测算，2018年公司佣金率约为万分之1.5，而2019年公司佣金率约为万分之1.3。
　　2.资本市场回暖，自营业务与股权投资齐飞
　　公司继续坚定推进业务模式交易导向转型，不断挖掘多样化的交易策略手段。依托大数据系统平台，健全全方位的市场监控体系，深化产业链研究与跟踪，积极挖掘市场运行规律，支持交易业务开展。公司在报告期内顺势增加自营投资规模，报告期末金融投资余额为2848.93亿元，较上年年末余额增长了91.24%。
　　2019年，公司自营业务实现收入91.80亿元，同比增长182.48%，营收占比进一步提升至36.92%，主要是由于2019年以来市场回暖，公司自营投资业务业绩喜人。Q4单季度自营业务收入为32.27亿元，同比增长达866.05%，环比增速为28.01%，营收占比达45.37%。报告期内公司自营规模增长，2019年末权益证券及其衍生品的规模为372.16亿元，同比增长107.59%，2019年末固收证券及其衍生品的规模为1773.11亿元，同比增长114.13%。根据公司披露，期末公司债券投资比年初增加超1000亿，主要因为FICC业务2019年整体规模扩大。同时，公司2019年全年对联营企业和合营企业的投资收益为27.26亿元，增速达到184.25%，原因有二：一是华泰紫金下属的基金投资项目所在板块估值大幅提升（在国际财务报告准则体系之下的报告口径和A股报告口径有差别，华泰紫金在19年因为所持有的下属基金带来的一部分估值收入没有并入报告之中），二是公司持有的江苏银行股份在2019年根据持股比例享有的投资收益增加。公司自营业务与股权投资业务大幅增长共同推进整体业绩大幅改善。
　　3.进一步主动压缩股票质押规模严控风险，利息净收入下降
　　公司进一步压缩股票质押业务规模，全面提升资本中介业务风险管控能力。截至报告期末，股票质押式回购余额为378.14亿元，较上年年末下降29.85%，平均履约保障比例为267.70%，其中，表内业务待购回余额为人民币53.13亿元、平均履约保障比例为220.71%，表外业务待购回余额为人民币325.01亿元。其实，从19年开始，公司主要压缩了股票质押业务的规模，目的在于对股票质押业务进行重新战略定位。18年日均372亿，19年日均152亿，整体降幅达到58%。
　　受此影响，2019年全年公司利息净收入为21.22亿元，同比下降29.64%。其中Q4单季度实现4.66亿元，同比下降54.22%，环比上升20.41%。公司资产质量良好，信用减值损失下降，截至报告期末，信用减值损失为7.20亿元，较去年同期增长-16.57%。另外，公司抓住市场机遇，两融规模上升。母公司融资融券业务余额为人民币671.25亿元，同比增长54.26%，市场份额达6.59%，整体维持担保比例为314.66%。我们认为，公司主动压缩股票质押业务，严控经营风险，提高资产质量，利于业务长期发展，聚焦客户服务战略。
　　4.打造客户生态圈，投行业务蓄势待发
　　公司以大投行一体化平台和全业务链体系为依托，以行业聚焦、区域布局和客户深耕为方向，加强境内境外、场内场外跨市场协同。公司把握资本市场发展新动向，伴随科创板推出，积极加强在科技创新领域布局。
　　公司2019年实现证券承销业务净收入19.47亿元，同比下降0.07%，主要受IPO项目储备的偶然性和窗口期影响，IPO数量和收入下降。现阶段，公司IPO在会审核家数已经回到了行业前五的位置。Q4单季度投行业务实现净收入7.47亿元，同比增长7.73%，环比增长25.22%。根据wind统计，集团2019年总承销额为4430.77亿元，较去年同期3321.15亿元增长33.41%，其中股权承销1353.35亿元，同比下降2.27%，债权承销3077.42亿元，较去年同期的1936.35亿元增长58.93%。Q4单季度总承销额为1280.80亿元，较三季度上升1.25%；其中股权承销为462.01亿元，同比上升138.51%，环比上升36.53%；债券承销规模为818.79亿元，环比上升22.81%。截至2019年3月31日，华泰联合拟承销科创版项目19家，其中5家已成功发行。截至2020年3月31日，拟承销科创板项目金额为231.94亿元，市占率达12.98%。政策宽松环境下，未来投行业务将进一步发展。
　　此外，管理层表示，对于机构业务而言，公司整个业务体系较散，缺少体系化的平台。公司希望通过行知App，在To B的平台充分让机构投资者在一个完全开放的平台中共同沟通交流，也会为其他机构客户展示自己提供渠道。通过平台化的做法真正践行公司全业务链体系，加快构建以客户为中心的服务体系。
　　5.扩充集合产品规模，提升主动管理能力
　　华泰资管公司严格落实资管新规要求，以客户需求为中心，积极发挥金融资产获取者、金融资产定价者和金融产品创设者一体化优势，不断提升主动管理能力。2019年公司资管业务净收入为27.72亿元，同比增速为12.08%。Q4单季度实现收入5.84亿元，同比下降7.54%，环比下降25.95%。报告期内，集合资产管理业务受托规模1474.18亿元，同比增长30.69%；单一资产管理业务受托规模4438.82亿元，同比下降23.82%。根据基金业协会统计，截至2019年末，华泰资管公司私募资产管理月均规模人民币5880.32亿元，行业排名第三；私募主动管理资产月均规模人民币2522.45亿元，行业排名第三。
　　6.其他业务收入变动较大，国际业务稳步推进
　　公司其他业务收入在报告期内实现同比89.03%的增长，达到11.52亿元，主要系子公司销售收入增长所致；而其他权益投资公允价值增加在一定程度上增加了公司报告期内其他综合收益税后净额，截至报告期末，公司其他综合收益税后净额为6.34亿元，去年同期为-5.50亿元。
　　报告期内，公司登陆伦交所，募资16.92亿元，同时获得伦交所会员资格。子公司AssetMark登陆纽交所，募资3.16亿美元。AssetMark资产管理规模616亿美元，同比增长37%，市场占有率达到11%，国内外财富管理业务有望实现同步发展。华泰证券（美国）获得美国经纪交易商牌照，进一步拓展国际业务。在2020年，公司将重点围绕跨境业务，搭建境内外风控体系、交易体系，完备一切以客户为中心的服务体系，稳健推动公司业务国际化发展。
　　7.股权激励方案落地，GDR转换压力释放
　　公司积极推行职业经理人制度，逐步推进市场化机制改革。近期拟回购4538.325~9076.65万股股份，以激发公司活力，建立健全长效激励和约束机制。股权激励方案落地，有利于带动员工的积极性，提高公司的经营效率。近期公司GDR价格与A股股价接近，利差波动区间在5%以内，基本不存在套利空间，对A股股价的压制基本消除。
　　8.估值与投资建议
　　公司各项业务均衡发展，股基交易量居行业前列，数字化转型不断发力，财富管理领跑同业。精品投行过会率领先同业，阶段性调整后蓄势待发。作为第一家A+H+G上市的券商，子公司AssetMark资管规模不断上升，国际业务稳步推进。
　　公司致力于推进科技赋能的财富管理和机构服务双轮驱动再上新台阶，利用平台化的打法拓展新的成长空间。其中在财富管理领域，公司面向客户的涨乐财富通平台和面向投顾的AORTA平台已经形成了整个财富管理平台化服务的闭环。2020年将不断打磨、不断提升优化平台的作用，进一步提升财富管理领域的竞争能力。在机构服务领域，以机构销售为纽带，以交易和产品为核心，着力推进行知APP客户服务平台和机构CRM的建设，构建机构客户服务生态圈，重塑投行价值链，强化与研究、投资、销售联动，大力开发行业龙头客户，为重点产业客户提供一体化、全生命周期的服务。
　　我们认为公司在机制上将继续借鉴国际先进管理经验，职业经理人制度落地，优化薪酬激励制度，将吸引更多具有国际化视野和丰富实战经验的管理人才加入，将在市场化改革之路上继续坚定前行，让市场激活组织活力，让竞争打磨组织韧性。
　　从大格局剖析，我们看好公司的战略发展前景，期待结出硕果，预计2020年-2022年摊薄的EPS为1.18/1.35/1.56元，对应PE为14.58/12.76/11.02倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：中美贸易摩擦波动风险；宏观经济下行风险；股票市场大幅下跌风险；公司业绩不达预期风险；监管趋严风险；疫情持续蔓延风险