事件：3月27日晚公司发布2019年年报，报告期内公司实现营业收入2418.71亿元，同比降8.42%；其中主营煤炭业务收入1973.96亿元，同比降3.8%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】利润总额667.24亿元，同比降4.77%；归母净利润432.5亿元，同比降1.41%；经营活动产生的现金流净额为631.06亿元，同比降28.49%；基本每股收益2.17元，同比降1.4%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）每10股派发现金人民币12.6元（含税），对应3月27日收盘价的股息率7.74%。
　　公司第四季度实现营业收入640.22亿元，同比降8.56%，环比增4.13%。利润总额116.71亿元，同比降17.33%，环比降35.85%；归母净利润61.62亿元，同比降28.26%，环比降52.03%；经营活动产生的现金流净额为63.49亿元，同比降68.92%，环比降59.60%。
　　点评：
　　高比例长协煤确保公司煤炭板块盈利的稳定性。
　　2019年公司煤炭板块实现营业收入1973.96亿元，同比降3.8%，毛利率为27.11%，较18年下降1.09个百分点。19年公司实现商品煤产量2.83亿吨（YOY -5.2%）和销量4.47亿吨（YOY -9.9%）均小幅下降，商品煤产量同比下降，主要是采矿用地审批周期长、地方安全检查等因素导致部分煤矿阶段性停减产，以及地质条件变化的影响。2019年公司长协煤占比基本稳定在90%左右，较高比例的长协煤，在一定程度上抵消了煤炭现货市场价格的波动风险，确保了煤炭板块的盈利稳定性，19年公司实现年度、月度长协煤销量分别为2.16亿吨（销量占比48.3%）和1.80亿吨（销量占比40.4%），煤炭板块实现平均销售价格426元/吨（不含税）（2018年：429元/吨），同比仅下降0.7%。在成本方面，由于哈尔乌素等露天煤矿加大剥离，内蒙古地区煤矿生产用电价格上涨，以及单位生产成本较低的胜利露天矿产量下降，公司的原材料、燃料及动力成本提升13.9%，此外，部分生产单位工资上涨导致吨煤人工成本上涨27.4%。长期来看，公司煤炭生产稳定，在煤炭行业供需再平衡的背景下，煤价大概率持续高位运行，公司高比例长协煤保障了煤炭板块较强的盈利能力。
　　2020年经营目标有小幅收缩，基本稳定。
　　公司审慎分析市场环境与运营实际，制定了全年经营目标，即商品煤产量2.68亿吨，煤炭销售量4.03亿吨，发电量1,451亿千瓦时，营业收入2,163亿元，营业成本,263亿元。煤炭方面，胜利一号露天矿于2019年通过产能核增，生产能力由2000万吨提升至2800万吨，其2019年受地方用地指标限制、采矿用地审批周期长等因素，减产500万吨至1370万吨，该矿已于2019年12月恢复剥离。黑岱沟露天矿、布尔台矿产量受开采地质条件变化影响，目前生产水平趋于稳定。万利一矿受矿井资源受限、接续资源采矿证办理周期长等原因，产量或将继续受限。
　　电力板块19年毛利率继续提升，依然保持优质资产优势。
　　主要受公司与国电合资电力公司完成交割影响，公司所出资的火电公司股权及资产所涉共计30820兆瓦机组不再纳入统计范围；2019年公司实现发电量1535.5亿千瓦时（YOY -46.2%），售电量1440.4亿千瓦时（YOY -46.2%），平均售电价格334元/兆瓦时，较18年上涨5.0%，其中燃煤机组发电平均售价328元/兆瓦时，同比上升4.8%；平均售电成本为262.6元/兆瓦时（YOY 3.5%），2019年公司燃煤机组平均利用小时数达4,585小时，同比减少292小时，比全国6000千瓦及以上电厂燃煤发电设备平均利用小时数4416小时高169小时，发电效率保持稳定，平均发电厂用电率5.60%；2019年公司售电价提升，电力板块依然保持优质资产的优势，合并抵销前电力板块实现收入526.26亿元（YOY -40.5%），毛利率28.0%，较18年同期提升5.4个百分点。
　　路港航纵向一体化协同发展，铁路板块业绩亮眼。
　　2019年公司煤化工、港口和航运业务收入分别为53.27亿元、59.26亿元、32.97亿元，同比增速分别为-8.8%、-3.2%、-19.4%，毛利率分别为22.1%、57.7%、12.6%，较18年同期分别增加-2.7、6.9、-9.7个百分点。2019年公司铁路板块收入和毛利分别同比变化1.4%和-1.1个百分点。公司铁路板块表现亮眼。我们预计伴随公司黄大铁路通车持续增厚公司业绩，路港航纵向一体化协同发展，公司综合实力优势将进一步显现。
　　大幅提高分红比例，公司现金牛属性不断增强。
　　2019年公司经营净现金流量631亿，剔除神华财务公司影响后的经营净现金流量668亿元，19年期末公司账面现金515亿，加上理财产品334亿，同业存单286亿，债权投资（发放贷款和国债）215亿，合计约1350亿，期末账面有息负债规模仅498亿，其中短期有息负债仅94亿。19年公司资产负债率25.58%，较18年大幅下降了5.55个百分点，公司预计20年资本开支仅318.3亿。根据最新公告，公司每10股派发现金人民币12.6元（含税），分红率接近60%，同时19-21年公司将不少于净利润的50%用于分红，大幅提高分红比例。按照每10股派息12.6元计算股息率高达7.7%（A股）、9.6%（H股）（27日收盘价）。整体来看，公司经营能力较强，持有大量现金，有息债务不断下降，经营现金流覆盖利息与资本开支后仍十分充裕，考虑到后期黄大铁路的投运以及新街矿区的建设完成，公司盈利能力将进一步提升，高分红下，公司现金牛属性不断增强。
　　盈利预测及评级：考虑公司长协煤占比较高，煤电一体化可以有效抵抗行业波动周期的风险，且19-21年公司大幅提升分红比例，后期黄大铁路的投运以及新街矿区的建设完成后，公司盈利能力将进一步提升，我们将公司的投资评级由“增持”调整为“买入”评级，我们预计公司20-22年营业收入分别为2333.77、2394.56、2351.72亿元，归母净利润分别为433.07、432.31、435.27亿元，摊薄每股收益分别为2.18、2.17、2.19元。
　　风险因素：一是宏观经济低于预期，二是煤价超预期下跌；三是公司矿井开采安全影响。